2022年天齐锂业研究报告 垂直一体化布局的锂行业巨头，坐拥多元资源

1.1、垂直一体化产业链，盈利能力和抗风险能力较强

天齐锂业股份有限公司成立于 1995 年 10 月 16 日。天齐锂业是中国和全球领先、以锂 为核心的新能源材料企业，为深圳证券交易所和香港联合交易所两地上市公司，公司业务涵 盖锂产业链的关键阶段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产品的生 产销售。公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，并凭借垂直一体化的全球产业链 优势与国际客户建立伙伴关系，共同助力电动汽车和储能产业实现锂离子电池技术的长期可 持续发展。公司实际控制人蒋卫平及其一致行动人张静、蒋安琪实际控制公司股权的比例为 29.55%。成都天齐实业股份有限公司是最大控股股东，持有公司股份占比 25.37%。其中， 公司实际控制人是蒋卫平，其持有成都天齐实业 90%的股份。

公司参股控股公司 29家，持股份额 100%的子孙公司有 15家。主要子公司及对公司净 利润影响达 10%以上的参股公司分别为江苏天齐、文菲尔德、射洪天齐、成都天齐、重庆天 齐、天齐鑫隆、TLA、SQM。其中，公司对 SQM 的股权占比为 22.16%，在 SQM 股权收 购完成后，公司可以战略性接触 Salar de Atacama 盐湖资源，实现对优质盐湖锂资源的战 略布局，成为全球极少数同时布局优质锂矿山和盐湖卤水矿资源的企业之一。除此之外，子 公司射洪天齐、江苏天齐和重庆天齐提供碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂及金属锂产品，公司上 下游协同效应明显，盈利能力和抗风险能力较强。

公司的主营业务包括锂精矿产品和锂化合物及其衍生物产品的生产和销售。主要产品有 碳酸锂、氢氧化锂、金属锂和氯化锂。碳酸锂：（1）电池级碳酸锂是锂离子电池正极材料及 电解质材料的基础原料，下游应用包括 3C 产品、电动汽车、电动自行车、电动工具、基站 储能电源等行业，也是核工业、特种玻璃等产品的基础原料。（2）工业级碳酸锂广泛用于锂 的冶炼、特种玻璃、陶瓷、釉、电子等行业，也可转化为保护渣、氟化锂、溴化锂、单水氢 氧化锂等系列锂化合物。

氢氧化锂：（1）电池级氢氧化锂主要用于电动汽车、电动自行车、 电动工具、基站储能电源等高能动力锂离子电池的正极材料。（2）工业级氢氧化锂通常用作 锂基润滑脂、碱性电池、耐腐蚀辛基染料等产品的重要添加剂，也可作为二氧化碳吸附剂。 金属锂广泛应用于原子能、航空航天、合金材料、锂电池、受控核聚变反应堆、合成橡胶及 制药等行业，更是下一代高能锂二次电池的首选负极材料。无水氯化锂主要用于生产金属锂、 电池电解液、聚苯硫醚，亦可用作铝的焊接剂、空调除湿剂以及特种水泥原料等。

1.2、营收与净利大幅增长，经营规模扩张

营收大幅增长，量价齐升带动业绩。受益于下游新能源汽车领域需求的爆发，公司业绩 自 2020年开始持续攀升。2022年上半年，公司实现营业收入 143.0亿元，同比增长 508.1%； 实现归母净利润 103.3 亿元，同比增长 11937.3%。分季度来看，2022Q1/Q2 公司分别实现 营业收入 52.6/90.4 亿元，同比增长分别为 481.4%/524.7%。上半年营收增长幅度较大主要 原因：（1）锂产品销量和销售均价较上年同期明显增长。（2）联营公司 SQM 2022 年半年 度业绩同比大幅增长，公司在本报告期确认的对该联营公司的投资收益为 23.26 亿元，较 上年同期有较大幅度增长。

营收结构保持稳定，锂矿营收逐渐提高。公司营收主要以锂矿和中游锂化合物为主，2022 年上半年，公司锂矿、锂化合物及衍生品营业收入分别为 44.7 亿元、98.3 亿元，同比增长 417.7%、560.7%。公司营收结构较为稳定，2022 年上半年锂矿、锂化合物及衍生品营收占 比分别 31.2%、68.7%。盈利能力不断提高，锂矿毛利率较为稳定。受益于新能源景气度的不断提高，自 2020 年开始，公司毛利率水平持续提升，2022 年上半年公司综合毛利率为 84.3%，较去年同期 增长 33.1pp；净利率为 84.0%，较去年同期增长 73.5pp，净利率增长幅度大于毛利率主要 系公司三费费用大幅降低。锂精矿毛利率较为稳定，2022年上半年，锂精矿毛利率为 77.1%， 同比增长 18.3%。

资产负债率大幅降低，降本增效成果显著。公司不断推进降本增效改革，2022 年上半 年公司期间费用率为 5.3%，较去年同期下降 37.1pp。其中，销售费用率、管理费用率、财 务费用率分别为 0.08%、1.20%、4.00%，较去年同期分别减少 0.31pp、6.95pp、29.80pp。 2022年上半年公司资产负债率降至 45.6%，公司通过自有资金及港股 IPO募集资金等措施， 积极偿还银行贷款，有效降低负债规模。截至 2022 年 7 月末资产负债率降低至约 28%，全 面完成降杠杆目标。

1.3、投资项目有序推进，产能进一步扩张

公司为实现扩产，先后布局化学级锂精矿扩产项目三期、第一期年产 2.4 万吨电池级单 水氢氧化锂项目、第二期年产 2.4 万吨电池级单水氢氧化锂项目、遂宁安居年产 2 万吨碳酸 锂工厂项目。截至报告期末，化学级锂精矿扩产项目三期、第一期年产 2.4 万吨电池级单水 氢氧化锂项目、第二期年产 2.4 万吨电池级单水氢氧化锂项目、遂宁安居年产 2 万吨碳酸锂 工厂项目进度分别为 21.2%、97.3%、50.0%、5.7%。一期氢氧化锂项目预计将于 2022 年 达到预定可使用状态。

2.1、持续变现优质泰利森锂矿，同时坐拥多元资源

公司控股泰利森，掌控上游高品质的成熟矿山资源。2013 年，公司控股股东成都天齐 实业集团通过文菲尔德控股，完成了对泰利森锂业的收购。2014 年，天齐实业将持有的 51% 文菲尔德控股股份转让给上市公司。现公司通过控股子公司 TLEA 控股泰利森，公司间接拥 有澳大利亚格林布什锂辉石矿。根据泰利森与股东签署的化学级锂精矿《供货协议》，泰利 森生产的化学级锂精矿主要销售给天齐锂业和雅保，天齐锂业化学级锂精矿承购权由 TLEA 承继，TELA 从泰利森购买的锂精矿优先满足 TLA 需求，剩余量满足天齐锂业国内工厂和代 加工需求。2020 年公司为子公司 TLEA 引入 IGO 战投，但 IGO 不享有锂精矿购买权。

矿石品位高，开采优势明显。根据 BDA 报告，截至 2021 年 12 月 31 日，格林布什锂 辉石矿的锂资源量约 1310 万吨 LCE（碳酸锂当量）、锂储量约 830 万吨 LCE，格林布什锂 辉石矿是世界上生产规模和储量规模最大的硬岩锂矿，格林布什矿场是全球最大的锂矿开采 地，占 2020 年全球锂矿产量约 32%，且格林布什矿由于成熟运营多年，化学级锂精矿生产 运营成本最低，提供更高品质的矿石，意味着更高的生产效率和更低的工艺成本。当产量不 断放大时，产生规模经济效应，进一步降低公司毛利率水平。

持续变现优质资源。围绕着优质资源，公司启动了一系列扩产计划。一方面，原料端产 能进行扩张，2021 年泰利森拥有 134 万吨/年锂精矿产能，其中年产 120 万吨化学级锂精矿、 14 万吨技术级锂精矿，同时尾矿处理工厂（TRP）28 万吨/年锂精矿产能于 2022 年初建成 并进入爬坡，目前公司在产包括 1 个技术级选矿厂和 2 个化学级选矿厂，CGP3 完成后锂精 矿产能将达到 194 万吨/年，远期规划产能达 214 万吨/年。另一方面，公司将围绕格林布什 扩产，依托三大在产基地和澳洲奎纳纳年产 4.8 万吨氢氧化锂项目、遂宁在建锂化工项目中 期规划锂化工产品产能合计超过 11 万吨/年，充分利用矿源的高品质优势。

雅江措拉锂矿具有供给释放潜力。2008 年，公司全资子公司盛合锂业，拍得了四川雅 江措拉锂辉石的 20 年探矿权，截止 2021 年 12 月 31 日，雅江措拉锂矿矿石资源量 1971.4 万吨，氧化锂资源量为 25.57 万吨，控制资源及推断资源的氧化锂品位为 1.3%。目前雅江 措拉锂矿作为公司资源储备，仍未能建成投产，但项目处于稳步推进状态。如果出现供给释 放契机，公司有望加快建设速度，抓住释放窗口。

参股西藏最优质的盐湖—扎布耶。公司参股西藏日喀则扎布耶锂业高科技有限公司 20% 股权，西藏矿业为日喀则扎布耶的控股股东，比亚迪是第三大股东。日喀则扎布耶拥有扎布 耶盐湖 100%的开采权。西藏扎布耶盐湖是世界第三大、亚洲第一大锂矿盐湖，已探明的锂 储量为 184.10 万吨，是富含锂、硼、钾固、液并存的特种综合性大型盐湖矿床，目前锂精 矿产能每年约 5000 吨。

拥有智利盐湖的勘探权。除了国内具有供给释放潜力的四川锂辉石矿和西藏盐湖，公司 间接持有 SQM23.02%股权。根据伍德麦肯兹统计，SQM 位于智利阿塔卡马地区的阿塔卡 马盐湖作业拥有最大的卤水储量，为 4551 万吨 LCE，具有锂矿品位高、储量大及低成本综 合处理能力。SQM 亦为世界上最大的卤水提锂生产商。其控股的 Salar de Atacama 盐湖具 备高浓的锂卤水含量和优异的自然条件。2021 年底 SQM 的碳酸锂产能为 12 万吨/年，氢氧 化锂为 2.15 万吨/年。2022 年计划扩大碳酸锂产能到 18 万吨/年、氢氧化锂产能到 3 万吨/ 年。

2.2、深耕锂业结构升级，提前布局锂电池产业

通过内生增长和外延并购，公司碳酸锂产能不断扩大。截至 2021 年底，公司碳酸锂产 品合计产能约为 3.45 万吨/年。（1）四川射洪基地是公司上市时的核心生产基地，是公司产 能内生增长的主要基地。截至 21 年底，射洪基地拥有碳酸锂产能 1.45 万吨/年。（2）2015 年上半年公司收购了银河锂业，整改后成为公司的江苏张家港基地，是目前世界领先的全自 动电池级碳酸锂生产基地，产能规模约 2 万吨/年。（3）目前公司正在四川省遂宁安居建造第 二座锂盐生产工厂，并建设新的碳酸锂项目，预计年产能达 2 万吨，将于 2023 年下半年竣 工调试。

快速扩产实现产品升级，补足氢氧化锂短板，享受高镍化红利。过去，中国氢氧化锂的 需求不高。在高镍化趋势下，氢氧化锂将受益需求结构性增长。公司非常注重电池级氢氧化 锂的生产，除射洪工厂生产氢氧化锂外，公司位于澳大利亚奎纳纳的新工厂将只生产电池级 氢氧化锂。西澳大利亚奎纳纳有两期共计年产 4.8 万吨电池级氢氧化锂生产线处于建设和调试中，其中一期年产 2.4 万吨工程已进入试生产阶段，二期工程处于暂缓状态，预计将在 2023H1 重启建设工程。 目前公司氢氧化锂设计产能约 5000 吨/年，预计 2022 年底设计年产能将达到 2.9 万吨， 权益年产能为 1.72 万吨。补足氢氧化锂短板，充分满足高镍化趋势下的新增需求。

扩大金属锂产能，提前布局固态电池产业。金属锂占整个锂市场的很小一部分，该元素 用于聚合物和电池应用。若固态电池技术开始普及，则金属锂的需求可能会继续增加。天齐 锂业除了参股下一代电池，也在积极布局金属锂的产能。公司控股子公司重庆天齐和全资子 公司射洪天齐均拥有金属锂的生产线。公司上市募投项目投产后，射洪基地金属锂的设计产 能为 200 吨/年。2017 年，公司完成对金属锂企业重庆昆瑜的整合，并设立重庆天齐，目前 重庆铜梁 2000 吨/年金属锂项目处于规划建设阶段，预计一期年产 800 吨将于 2023 年建成 运行并投产，二期年产 1200 吨将于 2025 年建成运行并投产，公司中期规划锂化工产品产 能合计超过 11 万吨/年。

参股四家锂电公司，把握固态电池技术最新动向。公司先后控股北京卫蓝新能源科技有 限公司（持股比例 3.26%）、 Solid Energy SystemCorp.（持股比例 7.49%）、上海航天电源 技术有限责任公司（持股比例 9.91% ）、厦门厦钨新能源材料股份有限公司（持股比例 2.25%）。公司通过加强与固态电池技术最新发展的联系，为金属锂业务方向提供指引。

3.1、短期全球扩容有限，未来两年产能集中释放

根据美国地质调查局（USGS）2021 年数据显示，全球已探明锂资源储量折合 11660 万吨碳酸锂当量。其中，智利锂资源储量占 42%，阿根廷占 10%，主要集中在智利、阿根 廷、玻利维亚交界的“锂三角”地区，以盐湖形式存在。澳大利亚锂资源储量占 26%，主要以 锂辉石形式存在。中国锂资源储量占 6.8%，包括盐湖（青海、西藏）、锂辉石（四川）、锂 云母（江西宜春）。 从锂供给结构上看，锂矿石为主要供给主体且主要集中在西澳，2021 年澳大利亚锂矿供 给占据了全球 45%的锂资源；南美洲“锂三角”地区的盐湖占据了全球 33%的锂资源；我国锂 资源供给占比 22%，在国内各大厂商积极布局海外机会及加速锂资源开采进程的背景下，我 国锂资源供给占比有望进一步提升。

澳洲锂矿是全球锂资源供给主力军。2020 年疫情蔓延及锂盐价格大幅下跌影响，锂资 源企业在 2020 年纷纷缩减资本开支、放缓项目扩张进度导致澳洲锂矿部分关停，目前只有 四个矿山在产。随着锂盐价格回升，各地锂矿宣布恢复生产与建设，澳洲停产锂矿陆续宣布 复产。2020 年破产的 Altura 被 Pilbara 收购，并计划于 2022 年中开始投产，锂精矿产能约 为 18-20 万吨/年（约 2.7-3 万吨 LCE/年）；2019 年停产的 Wodgina 也宣布复产，力争在未 来 2-5 年内锂精矿产能达到 50-75 万吨/年（约 7.4-11.1 万吨 LCE/年）。非洲矿山投产进程也 开始加速，刚果 Manono 计划于 2022 年四季度逐步投产。根据各公司业绩公告及 2022 年 产量指引，我们预计 2022-2023 年澳非锂矿供给量为 26.32/30.45 万吨 LCE。

南美盐湖锂资源储量丰富，开采潜力巨大。 2020 年疫情蔓延及锂盐价格大幅下跌导致 南美盐湖建设进度推后。随着 2021 年下游需求的快速增长带来的锂盐价格的回升，南美盐 湖加速了开采的进程。智利 Atacama-SQM 将现有碳酸锂产能从 12 万吨/年提升至 18 万吨/ 年；Atacama-ALB 盐湖 La Negra III/IV 约 4 万吨/年碳酸锂将于 2021 年 10 月投产并于 2022 年上半年出售；阿根廷 Olaroz-Orocobre 盐湖 stage 2 约 2.5 万吨/年碳酸锂也将于 2022 年 下半年开始投产。根据各公司业绩公告及 2022 年产量指引，我们预计 2022-2023 年南美盐 湖锂供给量为 21.08/32.55 万吨 LCE。

中国锂辉石资源主要集中在四川地区，江西为锂云母资源的集中地。甘孜州甲基卡和阿 坝州可尔因是两个主要矿区，分布较为集中包括六座有采矿权的矿山，资源储量达 1.6 亿吨， 其中甲基卡锂矿未来放量潜力巨大。相比于位于四川 3000 米海拔以上的锂辉石资源，江西 锂云母矿具备一定的自然条件优势。露天开采的锂云母矿在开采成本、难度、工期上均比锂 辉石矿更占据优势。我们预计 2022-2023年国内矿石锂供给量分别为 15.88/22.31万吨 LCE。 其中，未来两年永兴材料锂云母矿产能释放最多。

中国盐湖集中在青海、西藏两地。青海盐湖锂浓度低、镁锂比高，禀赋较差，生产的碳 酸锂多为工业级或准电池级，还没有在动力电池上商业化广泛应用，近年来随着技术的成熟， 产能将逐步释放。西藏盐湖锂浓度高、多数盐湖镁锂比低，禀赋好，但西藏政府对企业开发 盐湖的态度并不积极，受制于基础设施条件恶劣，电力能源一次投入成本大，且存在地方民 族问题，投资开发盐湖困难重重。盐湖提锂未来供应量释放有限，我们预计 2022-2023 年国 内盐湖锂供给量分别为 7.8/10.1 万吨 LCE。

3.2、新能源产业发展持续加速，锂产品需求超预期增长

锂广泛应用于电池、陶瓷、玻璃、润滑剂、消费电子 3C 等行业。随着新能源和 5G 技 术的不断发展，新能源车和消费电子已经成为锂重要的下游领域。此外，碳酸锂是陶瓷产业 减能耗、环保的有效途径之一，对锂的需求量也将会提高。同时，锂在玻璃中的各种新作用 也在不断被发现，玻璃行业对锂的需求仍将保持增长。因而，玻璃和陶瓷行业成为了锂的第 二大消费领域。根据 Marklines 数据显示，2021 年新能源汽车锂需求占比最大，为 49%； 陶瓷/玻璃、润滑剂占比 27%，消费电子和储能行业占比分别为 14%和7%。锂金属由于质量轻、燃烧温度高，被广泛应用于新能源汽车动力电池的制造。2021年全球锂需求结构中，新能源汽车约占 49%，是最大的需求端。此外，2021 年全球新能源汽 车产量为 516 万辆，同比增长 59.06%， 2021 年中国动力电池装车量为 154.50GWh，同比 增长 142.77%。

在动力电池普及之前，消费电子电池是锂电池的主要需求端。5G、新兴消费电子的兴起 扭转了锂电池在传统消费领域的颓势，带来了新的增长空间。2021 年全球智能手机出货量 为 13.52 亿台，同比增长 4.53%；平板电脑出货量为 1.69 亿台，同比增长 3.18%。随着消 费者对消费电子续航里程需求的提高，预计未来消费电子锂资源需求将保持稳步增长。根据新能源汽车以及储能系统行业的蓬勃发展，我们预测 2021-2023 年全球锂需求总量 为 59.43/75.81/97.77万吨 LCE。其中，新能源车 2021-2023锂需求分别为 25.94/36.03/50.04 万吨 LCE；储能 2021-2023 锂需求分别为 3.02/4.18/5.35 万吨 LCE；消费电子 2021-2023 年锂需求分别为 6.05/6.27/6.49 万吨 LCE。

3.3、供不应求局面难以改善，支撑锂价持续高位运行

供应端来看，受疫情影响南美盐湖新增产能投产不及预期，澳矿短期内停产项目难以复 产，短期内锂资源供应增量有限。需求端来看，锂需求结构已经从过去以陶瓷、玻璃为主的 传统行业转变为如今新能源等成长行业，伴随着新能源汽车需求超预期增长以及储能行业的 蓬勃发展，锂的需求将持续增加。我们预计 2022-2023 年锂行业出现 4.73、2.36 万吨 LCE 的供给缺口，短期内供不应求局面难以改善。

2020 年受疫情蔓延影响，上游锂矿供给有所收缩，锂价在 2020 年见底。由于新能源汽 车下游需求的超预期增长，2021 年锂价开启大幅上涨，截至 2022 年 8 月 8 日，电池级碳酸 锂报价 47.40 万元/吨，同比去年增长 415.22%；氢氧化锂报价 46.75 万元/吨，同比去年增 长 336.92%。短期锂资源供不应求的局面仍将继续，支撑锂价持续高位运行。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）